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今年的经济形势非常复杂，内部债务、杠杆问题仍然需要时间和空间或得以解决，外部来看中国将在很长时间面临美国相对强硬的立场，市场不确定因素逐渐增加。

在内外交困的背景下，23日，国务院常务会议召开，定调了下半年的货币政策和财政政策。

一
会议要求保持宏观政策稳定，坚持不搞“大水漫灌”式强刺激，根据形势变化相机预调微调、定向调控，应对好外部环境不确定性，保持经济运行在合理区间。财政金融政策要协同发力，更有效服务实体经济，更有力服务宏观大局。

“不搞大水漫灌式强刺激”，意味着定向宽松开始了，目标是“保持经济运行在合理区间”。

会议提出：
一是积极财政政策要更加积极。

聚焦减税降费，在确保全年减轻市场主体税费负担1.1万亿元以上的基础上，将企业研发费用加计扣除比例提高到75%的政策由科技型中小企业扩大至所有企业，初步测算全年可减税650亿元。对已确定的先进制造业、现代服务业等增值税留抵退税返还的1130亿元在9月底前要基本完成。加强相关方面衔接，加快今年1.35万亿元地方政府专项债券发行和使用进度，在推动在建基础设施项目上早见成效。

对于财政政策之前的提法是“积极”而本次的提法是“更加积极”。很明显在央行以及财政部关于到底是宽财政还是宽货币的争论当中，高层显然是偏向于前者。

毋庸置疑的是，下半年财政会发力。方法无非是两个：一是减税，按照会议的说法，今年税费在1.1万亿元以上的基础上再减650亿元。二是发债：今年批准的1.35万亿元地方政府专项债券要快马加鞭了。由此今年在基础设施（铁路、公路以及一二线的地铁、棚改）方面的投资力度预计将会加大。

二是稳健的货币政策要松紧适度。
保持适度的社会融资规模和流动性合理充裕，疏通货币信贷政策传导机制，落实好已出台的各项措施。通过实施台账管理等，建立责任制，把支小再贷款、小微企业和个体工商户贷款利息免征增值税等政策抓紧落实到位。引导金融机构将降准资金用于支持小微企业、市场化债转股等。鼓励商业银行发行小微企业金融债券，豁免发行人连续盈利要求。

上半年社会融资规模下滑的重要原因，是表外业务压缩过于激进。“保持适度的社会融资规模和流动性合理充裕”，意味着银行表外业务的管控可能会有所放松。事实上，有些事已经做了，比如7月21日央行发布的资管新规指导意见稿（征求意见稿）当中对银行公募理财投资非标并没有一刀切。

此外，还鼓励银行给小微企业贷款。

值得注意的是，23日央行开展的5020亿元1年期MLF操作，为有史以来单次最大规模的MLF操作。也被诸多市场人士认为是货币宽松政策的再度确认。

分析人士指出，降准+MLF置换组合延续，本次MLF放量操作进一步提升MLF存量，为下一次降准置换打开空间。参考今年4月份降准的经验，预计三季度有可能再次降准。

三是加快国家融资担保基金出资到位，努力实现每年新增支持15万家（次）小微企业和1400亿元贷款目标。

对拓展小微企业融资担保规模、降低费用取得明显成效的地方给予奖补。

贷款难一直是制约小微企业发展的“瓶颈”。因为缺乏可以抵押的资产，银行放贷风险大。“国家融资担保基金”，可以解决银行的顾虑，这样每年至少可以支持15万家小企业，每家近百万元的贷款。

央行此前鼓励银行进行低评级产业债投资，城投债也是广义的产业债，在这些因素共同影响下，利好城投债。

四是坚决出清“僵尸企业”，减少无效资金占用。

继续严厉打击非法金融机构及活动，守住不发生系统性风险底线。

2018年下半年以来，互联网金融爆雷案例频发。严监管下，合规企业优势显现。接下来，互联网金融、非法集资等，仍然被严控，互金行业还将面临一轮洗牌。

二
国常会信号的影响不容忽视，“宽货币”将向“宽信用”转变，“去杠杆”将向“稳杠杆”、“扩内需”转变。“稳增长”是成为本次国常会的关键词。

这次稳投资和以往有四大区别：一、以往都是大水漫灌，这次有放水但没漫灌。二、没有走地产泡沫老路。三、基建投资托底，但没有大干快上。四、减税鼓励研发创新，刺激高端制造业投资。

不难看出，国常会定调政策对基建、小微企业利好。股市、债市或将从中受益：

股市方面，宽货币向宽信用转变是利好，未来可能得到宏观数据进一步支撑。前期信用风险对股市的压制随着监管政策的边际放松和货币政策的持续发力得到一定缓释，资管新规补充通知和理财新规征求意见稿的超预期最直接推升银行股的上涨。

债市方面，对于利率债而言，目前机会不大，我们的区间判断得到证实，此前多家机构纷纷下调利率预期，但我们并不认可，因为政策转向和汇率约束导致利率存在底部区间。对信用债而言，上周两大新闻对信用债乃至全社会信用扩张都带来了较大的利好。

之前，我们提到过本周将有一次重要会议举行。

在该重要会议之前，国务院常务会议率先举行，给经济工作确定了一个基调。可以看出，财政政策将比之前更加积极，货币政策也会有显著宽松。

好政策还要真落实。还是那句话——从政策层面考察，最艰难的时候已经过去。政策已经发生了重大变化，让我们静观政策和市场博弈的结果吧。

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